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山西证券股份有限公司盖斌赫,赵晨希近期对曙光数创进行研究并发布了研究报告《技术实力领先，企业应用扩张，数字经济推动公司持续发展》，本报告对曙光数创给出增持评级，当前股价为60.03元。

曙光数创(872808)
事件描述
2022年公司分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润5.18/1.17/1.05亿元，YoY27.01%/24.72%/19.38%。Q4分别实现营业收入/归母净利润/扣非归母净利润3.59/1.06/1.01亿元。
事件点评
浸没相变液冷和模块化数据中心产品带动营收增长，毛利率小幅下降。分业务来看，近两年公司全浸式液冷系统营收占比在80%以上，2022年公司浸没相变液冷营收和毛利率均有增长，实现营收4.29亿元，YoY28.91%，毛利率为43.41%，提升0.50个百分点；模块化数据中心产品增速实现营收0.33亿元，YoY33%，营收占比近两年维持在6%左右，毛利率为13.82%，下降5.24个百分点；配套产品加速增长，实现营收0.17亿元，YoY64.15%，毛利率17.77%，提升9.86个百分点；冷板液冷则增速较缓，毛利率为30.12%，下降5.08个百分点。
东西南三面扩张，东部毛利率提升，企业订单格局向好。从区域来看，2022年公司东部、西部、南部分别实现营收1.29/3.19/0.10亿元，YoY122.33%/195.03%/118.70%，其中东部毛利率为42.86%，提升9个百分点，而西部和南部毛利率分别为42.24%/18.74%，分别下降3.66/9.91个百分点。从客户类型来看，2022年企业客户营收增速明显但毛利小幅下降，实现营收3.64亿元，YoY58.94%，毛利率为39.83%，下降1.12个百分点；政府客户则营收小幅下降但毛利率小幅上升，2022年实现营收1.25亿元，YoY-4.25%，毛利率为44.89%，提升0.70个百分点；公用事业营收减少41.30%，毛利率下降9.67个百分点。
技术实力领先，数字经济推动公司持续发展。自2022年以来，全国10个数据中心集群中，计划新开工项目数据中心规模达54万标准机架，带动各方面投资超过1900亿元；此外，在全球数据激增和“双碳”战略的大背景下，“东数西算”工程对数据中心建设标准更为严格。公司围绕绿色、节能数据中心的技术创新和技术突破，率先实现将相变浸没式液冷技术大规模应用到大型数据中心中，突破了能耗效率PUE的记录，PUE能够降至1.04，推动了传统高耗能数据中心建设模式升级，实现了节能、高效、安全、稳定的数据中心运行服务，有望持续受益于行业增长。
研发项目投入+生产基地建设两手抓，业务有望持续增长。一方面，公司研发费用持续提升，2022年同比增长48.30%，研发投入加大，提升换热效率、优化整体性能和降低成本的新一代液冷基础设施配套产品进入结案阶段，液冷散热部件、制冷剂、冷板、新一代高密度服务器等项目持续推进；另一方面，曙光节能液冷产业创新基地预计于2023年下半年完全达产，产能有望提升。公司将继续坚持依靠技术创新驱动业务发展，通过研发项目投入和生产基地的建设两个关键动作，进一步提高产品附加值和盈利能力。
投资建议：公司在数据中心行业和液冷领域积淀深厚，液冷数据中心案例数量和案例规模处于行业领先水平。未来，公司将结合国家“碳达峰”、“碳中和”及“东数西算”的战略要求，进一步布局公司产品技术和产品体系，从应用角度出发，向产业链上游延伸，受益于行业快速发展，公司业务有望持续增长。预计公司2023-2025年EPS分别为1.89/2.33/2.81，对应公司4月18日收盘价54.50元，2023-2025年PE分别为28.1/22.7/18.8，给予“增持-A”评级。
风险提示：市场竞争风险；客户集中度较高的风险；产品质量控制风险；关联交易占比较高的风险；市场开拓不及预期的风险；毛利率下降的风险；核心技术被替代的风险等